J'emprunte sur mon portefeuille sans vendre une seule action (le Box Trade)

Ça fait des années que je trade, que j'investis et que j'entreprends, et je tombe toujours sur le même mur : l'accès au capital. Un nouveau projet, un apport immobilier, une nouvelle stratégie d'algo trading à lancer, ça revient toujours à une question de cash. La solution classique, vendre une partie de son portefeuille, coûte cher : vous payez de l'impôt sur la plus-value et vous vous privez des 8 à 12% par an que ce capital pourrait continuer à vous rapporter. Quand je travaillais en banque privée, mes clients fortunés avaient une solution : ils confiaient leurs actifs à un gérant (moi, en l'occurrence) et obtenaient en échange un crédit allant jusqu'à 50 ou 60% de ce qu'ils avaient en dépôt. Ça s'appelle un prêt Lombard. Le problème, c'est que si vous construisez votre patrimoine avec 50, 100 ou 200 mille euros, vous n'y avez pas accès. Alors voici comment emprunter sur les marchés financiers et y placer votre capital, sans risque de marché, en euros, en dollars ou dans n'importe quelle autre devise, avec juste un compte Interactive Broker, une stratégie sur options accessible à tous, et au minimum 20 à 30 mille euros de capital. Cette stratégie, c'est le box trade.

Un box trade, c'est une combinaison de deux puts et deux calls. Vous les vendez si vous voulez emprunter de l'argent sur les marchés financiers, et vous les achetez si vous voulez y placer du capital. Grâce au mécanisme de pricing des options selon Black-Scholes (j'y consacrerai une vidéo dédiée si ça vous intéresse), cette combinaison à quatre jambes verrouille un résultat, gain ou perte, quasiment égal au taux sans risque du marché. Autrement dit, vous construisez un prêt ou un dépôt synthétique entièrement à base d'options.

La première étape consiste à choisir vos strikes, et ça dépend du contrat utilisé. En euros, vous prenez l'indice SX5E (Eurostoxx 50). En dollars, vous prenez le contrat future ES sur le S&P 500 via Interactive Broker. Le contrat SX5E a un multiplicateur de 10 points, le future ES a un multiplicateur de 50 points, et c'est ce multiplicateur qui transforme un écart de points entre vos deux strikes en un montant réel que vous empruntez ou placez.

Disons que vous voulez emprunter 20000 dollars. Pour choisir vos strikes, vous divisez ce montant par le multiplicateur du contrat : 20000 divisé par 50 points donne un écart de 400 points entre K1 et K2. Dans cet exemple, K1 se situe à 7750 et K2 à 8150 sur le contrat ES. Une fois ces deux strikes fixés, la structure se construit en deux étapes.

La première étape, c'est un call spread : vous vendez un call au strike K1 (vous encaissez une prime, appelons-la P1) et vous achetez un call au strike K2 (vous payez une prime, P2). La deuxième étape reproduit exactement l'inverse avec un put spread : vous achetez un put au strike K1, vous vendez un put au strike K2. Combinez les deux spreads et les profils de payoff se croisent en un seul point négatif, ce point de croisement, c'est le prix final de votre emprunt.

Ouvrez la chaîne d'options de votre contrat, choisissez l'échéance sur laquelle vous voulez emprunter (environ un an vous donne un taux annualisé propre), puis faites clic droit et vérifiez la description pour confirmer que ce sont bien des options à exercice européen. Cette étape n'est pas optionnelle. Les options mensuelles classiques sur un indice comme le S&P sont souvent américaines, alors que les weeklies sont généralement européennes. Une option européenne ne peut être exercée que le dernier jour de cotation, donc les quatre jambes de votre box trade expirent ensemble et le risque de marché disparaît. Une option américaine peut être exercée par l'acheteur à tout moment avant l'échéance, et ça seul peut déséquilibrer toute votre structure.

Une fois l'exercice européen confirmé, cochez le strategy builder, vendez les jambes à vendre, achetez celles à acheter, et soumettez l'ordre. Sur un objectif de 20000 dollars, vous verrez typiquement un crédit d'environ 19100 dollars tomber immédiatement sur votre compte, la position convergeant vers l'obligation totale de 20000 dollars à l'approche de la maturité. Les frais de mise en place, essentiellement des commissions, tournent autour de 50 à 60 dollars.

Savoir que vous avez reçu un crédit de 19100 dollars pour une obligation de 20000 dollars ne vous dit pas si c'est un bon taux. C'est justement à ça que sert le calculateur Excel gratuit que j'ai construit. Vous lui donnez vos deux strikes, les prix des options au bid et à l'ask, vos commissions, la date de trade, et la date de maturité, et il vous renvoie trois chiffres : le taux auquel vous empruntez si vous traitez à l'ask, le taux au bid, et le taux au mid, plus le spread bid-ask lui-même, qui dans cet exemple tournait autour de 160 points de base, soit environ 1600 dollars sur un nominal de 100000 dollars.

Ce spread vous dit quelque chose d'important : vous positionner pile au mid signifie généralement que personne ne prend votre prix tout de suite, vous laissez sur la table environ 80 points de base d'edge pour celui qui vous exécutera. Plus vous êtes patient, plus vous vous rapprochez du mid à l'exécution ; plus vous êtes pressé, plus vous payez le mauvais côté du spread. Pour juger si votre prix est vraiment bon, allez voir la courbe des taux que la chaîne d'options vous affiche pour cette maturité. Dans cet exemple, la courbe de marché était autour de 4,44% pendant que le prix affiché était de 4,67%, soit seulement 20 points de base au-dessus du marché, un prix solide qui mérite d'être patient.

La première, c'est financer un projet à moins d'un an, pour moins de 30% de la valeur de votre portefeuille, quand vous voulez garder vos actifs intacts. Financez le projet avec cette dette, remboursez-la sous un an avec le cash qui rentre, et ne vendez pas des actifs qui vous rapportent 6 à 12% par an juste pour couvrir un besoin court terme.

La deuxième, c'est ségréguer les comptes. Je gère un gros portefeuille financier en parallèle de plusieurs petites stratégies d'options et d'algo trading, et je n'ai pas envie de vendre mes positions long terme pour financer 10, 20, 30 ou 40 mille dollars pour l'une de ces stratégies. Donc je fais un box trade dans le compte principal, je sors ce capital vers un deuxième compte Interactive Broker séparé, j'y fais vivre la stratégie, et je rembourse le capital ou pas selon comment ça se passe.

La troisième, c'est une forte baisse des marchés. Je l'ai fait deux fois, en 2020 et en 2022. Quand les marchés baissent, mon portefeuille perd de la valeur et je n'ai plus de cash pour renforcer. Donc j'emprunte 20, 30 ou jusqu'à 40% du portefeuille après la baisse et je réinvestis sur mes positions. Sur la remontée, soit je roule le box trade dans le temps, soit je le rembourse tout simplement. Ça m'a permis de rester serein et de continuer à acheter pendant la reprise.

La quatrième, c'est financer quelque chose que votre banque ne veut pas toucher. Disons que vous avez un million d'euros sur Interactive Broker, que vous êtes expatrié, et que vous voulez acheter un appartement de 50 ou 60 mille euros à l'étranger, dans une devise qui n'est pas la vôtre. Votre banque ne prêtera pas sur un million d'euros de titres pour ça. Un box trade de 60000 euros ne représente que 5 à 10% de votre portefeuille, se rembourse avec quelques années de dividendes, et peut être roulé si besoin.

Il y a des cas où il ne faut surtout pas faire ça. N'utilisez pas un box trade pour ajouter du levier quand les marchés sont déjà chers et que vous êtes convaincu de quelque chose dont vous n'avez en réalité aucune preuve. Ne le surdimensionnez pas non plus : les banques prêtent jusqu'à 50 ou 60% des actifs financiers d'un client parce qu'elles ont des modèles de risque et des desks de trading derrière elles, vous non, donc plafonnez-vous à 20 ou 25% de votre portefeuille, ce qui est déjà une belle opportunité. Et n'utilisez jamais un box trade pour payer vos courses ou du lifestyle, ce n'est tout simplement pas fait pour ça.

Le premier vrai risque, c'est le type d'exercice. Comme vu plus haut, vous devez confirmer que vous traitez des options à exercice européen. Si vous vous faites exercer en cours de route sur une option américaine, vos quatre jambes se désynchronisent instantanément et vous vous retrouvez exposé à un risque de marché que vous pensiez avoir éliminé.

Le deuxième, c'est la liquidité. Rentrer dans un box trade à un bon prix, c'est une chose, pouvoir en sortir quand vous en avez besoin en est une autre. En cas de pic de volatilité ou de forte baisse des marchés, les spreads s'écartent et vous ne pourrez peut-être pas sortir de la position à un prix raisonnable. Restez patient, et là encore, dimensionnez le trade à une part de votre portefeuille que vous êtes vraiment prêt à tenir dans un moment difficile, pas plus de 20 à 25%.

Le troisième, c'est le risque de taux. Un box trade est un emprunt à échéance fixe. S'il arrive à maturité dans trois mois et que vous n'avez pas le cash pour le rembourser, il faudra refinancer, et les taux à ce moment-là pourraient être plus hauts, plus bas ou inchangés, vous n'en savez rien. Mesurez ce risque, privilégiez la stratégie quand les taux vous semblent attractifs par rapport à où vous les anticipez, et ayez un vrai processus de décision pour le gérer plutôt que de supposer que le taux d'aujourd'hui sera encore là à maturité.